11月17日，方正证券举办了资本市场年会暨上市公司交流会，主题为"得其大者兼其小"。

会议为期一周，分为主会场和9大分会场，共有500家上市公司、50位重磅嘉宾和30位方正证券研究所首席分析师出席本次年会，其中受邀出席演讲的嘉宾有北京大学光华管理学院院长刘俏、北京大学国际战略研究院院长王缉思、分众传媒董事长江南春、国家信息中心首席经济学家祝宝良，以及来自基金、银行等买方机构的圆桌嘉宾等。

方正证券"三年战略规划"：聚焦稳健发展、经营高效

方正证券执委会主任何亚刚表示，证券基金行业虽然面临着复杂的经营环境，但在挑战中也充满着机遇，一方面，我国资本市场改革的进程在显著加快，上个月国务院金融稳定发展委员会召开的专题会议就指出，要"增强资本市场枢纽功能，全面实行股票发行注册制，建立常态化退市机制，提高直接融资比重"；另一方面，我国资本市场对外开放的力度也在加大，过去一年已有诸多全球知名的投资银行根据中国政府促进资本市场对外开放的政策，实现了在中国设立由其绝对控股的证券公司的目标，也有诸多全球知名的资产管理机构与国内的知名机构合作设立了新的资产管理公司。

何亚刚透露，方正证券在今年年初制定了"2020-2022三年规划"，战略目标是"致力于成为一家各项业务稳健发展，经营高效、特色鲜明，具有重要影响力和一定国际竞争力的大型综合类券商。"

首席经济学家颜色：明年政策的关键词是"回归"

方正证券首席经济学家颜色做了主题为"行稳致远：十四五规划与2021年展望"的演讲。颜色认为，随着疫情防控逐步见效、经济稳步回升、宏观杠杆率显著上升，明年各项政策要逐步回归正常化。但是政策如何回归正常、采取何种步骤，尚需要严谨精确评估并相机抉择，不会一步到位收紧。

颜色认为，明年的财政支出会以稳为主，在疫情常态化防控和公共卫生建设等方面持续投入财政资金。财政支出具有一定刚性，虽然宏观经济有所恢复，但财政支出仍要避免大起大落。因此，颜色认为明年的赤字率或将稳中有降，地方政府专项债或将保持在合理的规模。

对于货币政策，颜色表示，货币政策将松紧适度，坚持结构性操作，实施常态化货币政策。目前，我国供需两侧均有明显改善，以当前的恢复情况来看，他认为四季度经济增速有望达到5.8%。若不出现其他风险点，预计明年一季度经济或将实现双位数增长，2021年经济增速或能达到9%。但由于目前我国内外环境复杂多变，宏观经济仍面临较多困难尚未解决，货币政策应保持松紧适度。

他预测，未来MLF、逆回购利率将保持稳定，直到明年上半年，加息或降息可能较小。信用和流动性可能出现边际收紧。常态化货币政策，意味着市场利率不能过度偏离中枢利率，流动性投放不能大水漫灌，以结构性货币政策精准滴灌，重点支持实体经济、小微企业，以及产业链供应链薄弱环节，防范化解重大金融风险，着力处置疫情期间显著增长的不良资产。

宏观首席周君芝：最看好出口和制造业投资回升

不久前，方正证券研究所从新财富宏观第一名团队引进的周君芝，在年会上正式以方正证券宏观首席分析师的身份亮相，做了题为"当潮水退去"的2021年度宏观研究报告。

周君芝认为，政策退出及海外需求修复，这是理解2021年最重要的两条线索。财政和货币政策从2020年的扩张回归到2021年的正常运行，政策退出对总需求影响不大，2021年主导因素在于出口回升和全球产业链共振。

她表示，展望2021年不同领域具体表现，最看好出口和制造业投资回升，尤其新兴制造业和医药板块投资，2021年或将迎来较快增长。2021年基建投资和房地产投资大致持平于过去两年水平，社零增速因汽车消费修复而有持续改善。物价方面，"超级猪周期"扰动逐渐消退，2021年物价关注变量从猪肉价格重新切换至石油价格。方正证券宏观团队认为，出口修复和制造业投资回升是近三年宏观经济最值得关注的变化。

最后，周君芝从七个方面做了总结。

一是政策退出，财政货币边际收敛，不宜高估政策退出对经济的影响，2021年不会重回2018年，基建投资不会快速下行；

二是出口展望，有望出现持续向上的修复，其中核心逻辑是海外需求修复，贸易条件维持当前状态不变或好转情况下出口持续改善；

三是房地产投资大概率维持平稳，核心逻辑是处于政策构筑的平台期中，地产销售和投资将大概率维持稳定；

四是基建投资，处于平稳期中的调结构，核心逻辑是2019年以来基建进入平稳期，重要的是结构调整而非总量扩张；

五是制造业投资，将筑底回升并板块分化，核心逻辑是需求盈利改善叠加高产能利用率，制造业投资修复（板块有分化）；

六是社零判断，主导因素仍在汽车，核心逻辑是汽车消费均值回归，带动消费整体增速回升；

七是物价预判，关注变量从猪价到油价。未来超级猪周期影响退去，不论CPI还是PPI，物价主导因素重归石油价格。

策略首席胡国鹏：爬坡换挡 因时而变

方正证券策略首席分析师胡国鹏认为，目前估值驱动逐渐接近尾声，业绩驱动将成为市场主导，判断市场节奏呈现N型走势的概率偏大。

他进一步解释，估值驱动更多源于流动性的宽松，经过2019年到2020年流动性政策连续加力，从降准到结构性降息，全市场估值水位不断抬升，增量资金主导的机构重仓股估值处于中高位，随着经济逐渐恢复到潜在增长水平附近，逆周期调整政策框架演变为跨周期调节，总量政策在2021年继续放松的概率较小，估值进一步提升的空间有限，但目前还没有因素能够引发系统性的估值调整。从历史的经验来看，宏观经济政策收紧，包括货币信贷、财政、地产调控等，同时对于股票供给过大的担忧、监管等都会造成估值的持续调整，后续需要关注这些因素的变化，因时而变。

方正证券策略团队认为，在估值难以系统性提升同时经济触底回升的背景下，业绩驱动将成为市场的核心主导因素，业绩回升一方面源于经济从底部爬升，另一方面源于市场格局的变化，各行业核心龙头在供给侧改革以及疫情因素之下盈利能力提升。根据宏观驱动和货币信用扩张力度，此次业绩回升力度介于2009-2010年及2016-2017年之间，核心关注PPI回升以及PMI修复的逻辑，顺周期的可选消费、中游周期、强周期都有改善的契机，同时科技和高新技术产业景气度依然维持较高的水平，在数字经济国家战略的带动下，5G下游应用将迎来景气周期。

最后，胡国鹏表示，目前市场仍是震荡回升的格局，估值维持震荡趋势，业绩改善持续，到明年一季度之前市场还是找机会为主。明年3、4月份是宏观和政策的重要观察时间窗口，市场调整大概率发生在一二季度之交，原因在于一方面经济回升性质需要确认，另一方面政策的变化引发的估值调整是更为重要的观察因素，同时业绩的高点将会确认，市场在二季度之后面临调整的压力；明年下半年，估值调整幅度和业绩改善程度将是最重要的观察因素。

固收首席齐晟：精选基本面优质个券

方正证券固收首席分析师齐晟对近期债市波动的原因做了解读，提醒短期需警惕信用风险向流动性风险蔓延，但冲击幅度可控，建议继续重视新券的配置机会，精选基本面优质个券。

齐晟认为，机构交易行为存在信用风险向流动性风险蔓延的微观基础，短期需警惕信用风险向流动性风险蔓延。非银机构在10月虽然被动降了杠杆，但资金流入量可能有所加大，使得配置压力加大。临近年底，很多申购资金将进入年度考核阶段，如果所申购产品的投资收益率远远低于年初预期水平，会进一步导致选择赎回产品落袋为安，这也是历史上12月债市经常出现大幅度波动的原因之一。

他表示，与前两次信用风险的对比，近期债市的冲击幅度可控。一方面监管对防范金融风险的经验与2017年相比不可同日而语，另一方面此次信用风险对于银行业务的直接冲击没有那么大，此外非银杠杆偏低增加了市场稳定性，政策大幅放水对冲必要性不强。近期债市的波动对银行信用扩张和资金融出的意愿负面影响不会那么剧烈，限制资金融出更多集中在质押券的选择上，而并非交易对手的选择上，演变成系统性风险概率偏低。

最后齐晟建议，从四季度开始，在一级市场延续发行热情且优质个券不断浮现的情况下，应当继续重视新券的配置机会。三季报过后，市场会迎来相当长的"空窗期"，优质个券的错杀或超跌反而会带来更好的配置机会。市场重现2018-2019年的境况是较难的，因此与其埋伏低价转债，不如精选基本面优质个券，上涨固然重要，但择时也需要"花心思"，建议完善底仓品种之后，精选弹性品种，对部分个券进行波段操作，可能收获奇效。